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　　，占股 74%，而国泰海通的实控人是上海市国资委。并且据报道，上海国资委近期表态未来五年将投入 100 亿元人民币支持金融创新与科技发展。此背景下，市场对国泰君安国际的虚拟资产布局赋予 “国家级战略试点” 叙事，认为其可能在政策、资金、资源获取方面享有先发优势。相比之下，富途身为互联网券商，但为非国有资本控制，市场联想空间较为有限，在国内影响力也相对较小。并且国泰君安国际是首家中资背景券商获批提供全链条虚拟资产服务（交易、咨询、分销）者，在监管结构下具备首发 “路径开创者” 的象征意义，从而在市场产生了稀缺性溢价，因此虽然富途早在 2023 年已通过子公司获得类似资质，但其身份为互联网平台，定位与传统券商不同，且市场对其 Web3 转型已有较高预期，估值反映充分，缺乏额外利好催化。相比之下，国泰君安国际 2024 年股价低位盘整，市场并未充分计入其在虚拟资产上的进展。更重要的是，国泰君安国际（1788.HK）为沪港通标的，允许 A 股资金通过北向通道投资该股。在 A 股券商、Web3、稳定币概念火热的背景下，A 股资金倾向通过港股通借道配置受益标的，从而加剧了股价波动与资金追逐。相对地，富途控股为美股上市公司（FUTU.US），不在港股通名单内，无法接收 A 股资金，即使其资质与业务能力并不逊色，也较难形成 “政策风口” 的叙事炒作。

　　从国泰君安国际的布局来看，其合规路径是以传统券商身份通过升级牌照、依托本地监管渠道切入虚拟资产市场，但据 EarningArtist 透露，由于当前大部分券商并无自建交易所，而是主要通过在持牌平台 HashKey 设立 Omnibus Account（综合账户）接入交易服务。多家券商（如富途、老虎证券、众安银行等）均采用类似模式 ， 并严格限制客户范围，例如要求客户具备香港或海外身份，不接受内地居民交易。因此貌似火热的监管突破，实则所开放的虚拟资产服务仅面向少数海外投资人，对于多数内地居民而言，即便关注度高，也难以真正接触这项业务。哪怕具备相关身份，还需要完成合规的税务信息申报、满足境外资金通道的合规要求，其操作复杂度远非普通投资者可以轻易完成。内地用户被隔离在制度门槛之外，而海外用户早已习惯使用如 Coinbase、Binance 等流动性与产品更丰富的国际平台。在这种双重局限下，国泰君安国际如何转化这项新业务为可持续营收，目前仍缺乏清晰路径。至于资本市场的激烈反应，更多是对未来场景的一种下注，而非现实盈利能力的体现。通过这种合作，券商为客户提供合规入市渠道，交易所为券商提供交易和清算支持，HashKey 等原生交易所则也可以凭借本身持牌平台地位吸纳大型券商流量，形成互补。那么市场的押注自然也会辐射到与其相关的服务商与虚拟资产交易所板块 — — 据 Nansen 数据 HashKey 平台币 HSK 在过去 24 小时涨超 50%，OSL（00863.HK）6 月 25 日股价上涨 18% 至 14.6 港元，创一年新高。

　　总结，这次令国泰君安国际 “出圈” 的加密业务，本质上是依托于 HashKey 提供的底层服务框架，无论是交易撮合、资产托管、清算流程，还是链上资产管理，本质上都运行在 HashKey 所搭建的 “综合账户” 体系之上。国泰君安国际在其中更多扮演的是前端渠道与品牌信用的角色。换言之，这是一种 “券商＋交易所” 的合作模式：券商提供客户资源与持牌身份，交易所则输出技术能力与市场深度。表面上看，这是一次优势互补的合理分工。

　　但根据 haocrypto101的补充，实际上有一个潜在问题在于 — — 一旦合规交易所在未来扩大自营业务，或遭遇技术故障、合规争议，其与券商高度绑定的合作结构，将使得风险敞口难以切割、难以独立控制。这种业务分离带来的直接后果就是信任度的降低与对产品控制能力的缺失，并且 HanshKey 现在近乎垄断的地位是由于根据现行规定，香港证监会（SFC）要求持有第 1 类牌照的券商，在开展虚拟资产交易服务时，其流动性提供方必须为已获发第 7 类牌照的虚拟资产交易平台（VATP）。而在较长一段时间内，香港市场上仅有 HashKey 和 OSL 两家获得该牌照的合规平台可供对接。这也导致大量券商与金融机构在实际业务中高度集中选择接入这两家平台所提供的服务。而香港当前的监管制度设计，在确保合规性的同时，也在一定程度上抑制了市场竞争活力。目前可对接的合规交易平台数量有限，导致整体流动性不足，交易价格与欧美主流市场存在一定差距。因此，不少香港本地投资机构反而选择直接前往美国等地的交易平台购币，以获取更优价格与更深流动性。

　　最后，中资券商国泰君安国际获批香港虚拟资产交易服务牌照，是传统券商业态向区块链技术融合迈出的重要一步。这一事件表明，在严格的监管框架下，香港正努力构筑兼具合规性与活力的数字资产金融生态，同时该事件也侧面反映了市场不再仅仅聚焦比特币或山寨币，而是开始围绕 “合规虚拟资产 + 金融基础设施” 进行布局，如：稳定币、代币化债券、链改券商等。香港正在试图通过监管优势来推动金融创新，拿回以往的金融中心话语权，五月《稳定币条例》落地与八月的牌照新规都是在进一步为离岸稳定币预留监管空间，此次国泰君安的放行使得持牌金融机构与交易所可以成为孵化稳定币分销渠道的温床，香港逾 1 万亿元离岸人民币存量也可为稳定币提供流动性基础，为券商进场加入分销渠道提供了大量机会。但目前内地的监管口径仍然非常明确，比特币等加密资产依然不具有法偿性、金融机构和非银行支付机构不得为虚拟货币相关业务活动提供账户开立、资金划转和清算结算等服务，所以对于境内普通投资者而言想要参与香港提供的加密资产服务，要先合法拥有香港账户，并且资金来源与身份背景要能满足监管对境外合规资金的审查标准，因为即便该服务通过合规的香港持牌机构提供。无论是国泰君安国际还是富途、老虎等，均明确禁止中国大陆身份投资者开户参与数字资产交易。但是参考沪深港通从机构到个人的演进，未来内地合格投资者（QDI、港股通客户）或许也可通过监管认可的方式参与虚拟资产投资。